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Wednesday

16

July 2014

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마법공식에 기반한 장기투자 (마법공식의 응용)

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얼마 전부터 나의 투자 원칙 중 하나로 세우고 참고하고 있는 것은 유명한 조엘 그린블라트의 마법공식이다. 마법공식과 관련하여 네이버 Cafe인 ‘아줌마도 하기 쉬운 퀀트 투자‘에서 많은 도움을 받고 있는데, 이 글은 며칠 전 이 Cafe에 올렸던 글을 바탕으로 추가 보완해서 적어보고자 한다. 참고로 마법공식은 모든 상장종목의 마법공식 기준 순위 산출이 정기적으로 필수불가결한데, 개인 투자자가 이를 하기란 쉽지 않다. 위에서 소개한 Cafe를 통해 매주 정기적으로 전종목의 마법공식 Score 및 순위를 참고하고 있다.

일단, 마법공식은 조엘 그린블라트의 “주식시장을 이기는 작은 책”이라는 책에서 제시하고 있는 투자 공식이다. 저자가 책에서 말하고자 하는 핵심은 주식 시장에서 장기적으로 시장을 이기기 위해서는 ‘가치 투자’, 즉 저평가 된 주식을 매수하여 시간을 두고 해당 주식이 제대로 평가 받을 때까지 기다리는 방법이 최선이라고 한다. 이를 위해서 주식 시장에 상장되어 있는 수많은 기업들의 가치를 평가해보고 어떤 주식이 저평가 되어 있는지 발굴하는 노력이 필요한데, 개인 투자자 입장에서는 전문 투자가들과 같이 이런 진주 같은 기업을 찾기 위해 투자할 여력이 많지 않음을 감안하여 저자는 ‘마법공식’이라는 새로운 투자법을 제시한다.

little book

마법공식은 두가지 지표를 바탕으로 상장되어 있는 모든 주식의 랭킹을 매긴다. 두가지 지표는 해당 기업이 투하된 자본을 가지고 얼마나 돈을 잘 벌고 있는가를 볼 수 있는 “자본수익률”과 해당 기업의 주가가 얼마나 저평가 되어 있는가를 판단해 볼 수 있는 “이익수익률”로써 두 지표의 합산 점수로 상장 주식의 순위를 매긴다. 기업의 실적이 변화하고 주가가 변화함에 따라 “자본수익률”과 “이익수익률”도 항상 변하게 되어 있는데, 이런 특성을 활용하여 저자는 매달 한번씩 “자본수익률”과 “이익수익률”의 합산점수가 가장 높은 주식 세개를 “묻지도 따지지도 말고” 매수하라고 한다. 그리고 그 다음달에 주가의 변동과 기업들의 실적 변화 (물론 실적 변화는 매주/매달 바뀌겠지만, 우리로서는 기업들이 분기별 하게 되는 실적 공시를 통해 알 수 있다.)에 따른 새로운 순위를 바탕으로 다시 상위 세 종목을 “묻지도 따지지도 말고” 매수하라고 한다. 이렇게 매달 12개월을 반복을 하면 포트폴리오에는 이론적으로 총 36개의 종목을 보유하게 되는데, 13개월 차에는 1개월차에 매수하였던 세 종목을 매도하고, 새로운 세 종목을 포트폴리오에 편입하여 항상 36개 종목을 유지하는 투자 방식이다. 저자가 책에서 밝힌대로 평균 수익률이 놀라울 정도로 높아서 “마법공식”이라고 불리우게 되었는데, 개인적인 생각으로 이론적으로 충분히 합리적인 논리를 가지고 있다고 생각하여 좀 더 깊이 분석해보기에 이르렀다.

우선, “자본수익률”과 “이익수익률”을 조금 더 자세히 살펴보자. “자본수익률”의 공식은 해당 기업의 최근 4분기 영업이익을 해당 기간 동안의 투입 유형 자본으로 나누어준 값 (영업이익 / 투입유형자본)이다. 본 지표가 갖는 의미는 결국 영업을 위해 투입된 자본 대비 기업이 얼마만큼의 돈을 벌고 있느냐를 측정할 수 있다는 점이다. 즉, 얼마나 효율적으로 사업을 키워가고 있는지를 보여주는 지표라 할 수 있다. 이 지표는 사실 우리가 일반적으로 쉽게 얻을 수 있는 ROE 지표와 비슷한 개념인데, ROE가 단순히 자본(E)을 기반으로 산출하는데 반해 마법공식의 “자본수익률”은 순수하게 영업에 투입된 자본만을 고려한다.

두번째, “이익수익률”의 공식은 역시 해당 기업의 최근 4분기 영업이익을 관찰 시점의 기업가치로 나누어준 값 (영업이익 / Enterprise Value)이다. 본 지표가 갖는 의미는 이 회사가 벌어들이는 돈 대비 이 회사의 가치가 어떻게 평가받고 있는지를 측정할 수 있다는 점이다. 즉, 같은 영업이익을 갖는 두 기업이 있다고 할 때 A라는 기업의 Enterprise Value가 B라는 기업의 EV보다 작다면 A가 저평가 되어 있는 기업이라 평가할 수 있다는 뜻이다. 여기서 Enterprise Value는 단순히 해당 기업의 시가총액 (주식수 X 주가)이 아니라 시가총액에 순이자부담부채를 더해준 값을 쓴다. 이는 기업의 가치를 주식 시장에서 펀딩하는 자본 외에 채권 시장에서 펀딩하는 이자부담부채까지도 함께 감안해 준다는 의미이다.

다시 두 지표의 의미를 생각해보면 이론적으로 상당히 유의미할 것이라는 것을 직감적으로 판단할 수 있다. 자본수익률이 높다는 의미는 자본을 적게 들여 많은 돈을 벌고 있다는 의미이고, 이익수익률이 높다는 의미는 버는 것만큼 해당 기업의 가치가 제대로 평가받지 못하고 있다는 것을 의미한다. 따라서 해당 시점에 자본수익률과 이익수익률이 함께 높은 기업은 향후에 주가가 더 상승할 가능성이 높다고 추론할 수 있다. 조엘 그린블라트는 이런 기본개념을 바탕으로 더 상세한 기업 분석을 진행하기 현실적으로 어려운 개인 투자자들은 마법공식 점수가 높은 기업들을 동일한 비중으로 꾸준히 매수하는 방법을 통해 높은 수익률을 올릴 수 있을 것이라고 충고하는 것이다.

여기서 나는 좀 더 고민을 해 보았다. 물론 조엘 그린블라트의 충고처럼 36개의 종목을 포트폴리오에 편입하는 것이기 때문에 마법공식 하나만으로도 일정 수준 이상의 수익률을 기대하는데는 부족함이 없을지 모르지만, 이를 바탕으로 조금 더 고민해보면 더 나은 투자 방법을 찾아볼 수 있을 것 같았다. 그래서 아래 소개하고자 하는 것이 “자본수익률”과 “이익수익률”의 트렌드에 기반한 투자 방법이다. 조엘 그린블라트의 마법공식은 특정 시점의 두 지표 스냅샵을 바탕으로 투자 의사 결정을 하게 된다. 하지만…만약 매수 타겟이 된 특정 기업의 마법공식 Score가 해당 분기의 특이한 실적 개선 (향후에는 지속되지 않을지도 모르는) 또는 특정 시점의 돌이킬 수 없는 악재로 인한 주가 폭락으로 일해 과대평가되었다면? 이런 경우라면 십중팔구 해당 종목은 우리의 포트폴리오에서 다른 효자 종목들의 성과를 깍아먹는 불효자가 되어 있을 것임에 틀림없다. 이런 실수를 어느 정도 제거하기 위해서 만약 “자본수익률”과 “이익수익률”을 시계열로 평가해 볼 수 있다면? 충분히 가능성이 더 높은 종목을 선택하는데 도움이 될 것이라는 생각이 들었다.

(아래부터는 아줌마도 하기 쉬운 퀀트 투자 에 얼마 전 게재했던 내용을 조금 더 보완/각색했다.)

“자본수익률”과 “이익수익률”의 트렌드에 기반한 투자 원칙

기본적으로 정기적 또는 비정기적으로 “자본수익률”과 “이익수익률”이 높은 종목을 매수하는 것은 다르지 않은데, 나는 마법공식 순위가 높은 종목들 중심으로 “자본수익률”과 “이익수익률”의 트렌드를 보고 기본적인 Go/No-go 결정을 내린다. 위에서 언급한 것처럼 마법공식의 상위 순위에 등장하는 종목들은 대부분 특정 시점 기준의 자본수익률/이익수익률을 바탕으로 산출된 것이기에 해당 스냅샵만 보고 해당 종목의 지속 가능한 퍼포먼스를 판단 할 수 있는 것인가라는 궁금증에서 이런 트렌드 분석을 시작했다. 물론 기본적인 1차 종목 선정을 이런 원칙으로 하는 것이고, 1차로 종목 선정이 되면 전자공시에서 해당 기업의 사업 및 분기 보고서를 꼼꼼히 읽어보고 사업 자체가 매력적인지에 대해서도 신중히 생각해본다. 자본수익률/이익수익률 트렌드에 기반한 종목 선정의 원칙은 아래와 같다.

1) 자본수익률과 이익수익률이 최근 몇 분기동안 지속적으로 함께 상승하는 경우, 

[KH바텍]
KH바텍

이론적으로 가장 투자하기 적합한 종목이 아닐까 생각한다. 최근에 찾은 대표적인 예가 위 차트에서 보여주는 KH바텍이다. 위의 KH바텍의 분기별 “자본수익률”과 “이익수익률”의 트렌드를 보면, 푸른색 선인 “자본수익률”이 매분기 꾸준히 개선되는 상황에서 오렌지 선인 “이익수익률”도 함께 올라오는 트렌드를 보여준다. 이는 자본수익률이 개선되고 있는 상황에서 주가가 그 개선되는 방향으로 올라가지 못하고 있다는 뜻이 된다. 향후 분기에도 과거 분기 트렌드처럼 자본수익률이 지속 개선된다는 가정을 한다면 결국 이론적으로 이익수익률은 내려올 수 밖에 없다고 생각한다. (주가가 올라갈 수 밖에 없음) 더욱이 분기 트렌드는 3월말 데이터 (분기 결산 시점)까지만 포함되는데 3월말 주가보다 매수 의사 결정을 했던 5월달에는 주가가 더 많이 하락해 있어서 이익수익률 지표는 위 차트에서 보는 것보다 훨씬 높아져 있을 가능성이 높았다. 아직 최종 결론은 모르지만, 본 주식을 매수한 지 두달 정도 된 현 시점에서 KH바텍의 수익률은 약 40~45%를 기록하고 있다.

2) 이익수익률은 횡보 또는 소폭 하락하지만, 자본수익률의 개선이 뚜렷한 경우,

[나이스정보통신]
나이스정보통신

1)의 경우보다는 매력도가 떨어진다고 볼 수 있지만, “자본수익률”이 큰 폭으로 상승 지속할 것이고 “이익수익률”이 향후에 비슷한 수준에서 유지된다고 가정하면 이 역시 주가는 상승한다고 예상할 수 있다. 물론 두 가지 가정사항을 함께 고려해야하는 것이기 때문에 1)의 경우보다 분명히 매력도는 떨어진다고 생각할 수 있다. 하지만 어차피 마법공식 투자가 주가 상승 확률이 높을 종목들 여러개에 분산투자해서 개별종목으로부터 오는 Risk를 헷징하는 것이기에 충분히 투자 고려할 수 있는 유형이라고 생각한다. 1)에 해당하는 “자본/이익수익률”이 함께 꾸준히 상승하는 종목들은 사실 찾기가 쉽지가 않다. 상식적으로 “자본수익률”이 상승하면 주가가 따라 올라서 (“이익상승률”은 하락) “자본수익률”과 “이익수익률”이 함께 개선되는 종목은 많이 없는 것 같다.  위의 차트에서 보여주는 나이스정보통신이 2)번에 해당하는 경우이다.

나이스정보통신에서도 사실 1)번의 원칙이 들어맞는 다는 사실을 확인할 수 있는데, 위 차트의 빨간색 원 좌측 하단 지점을 보면 (2013년 3월 시점), 푸른색 “자본수익률”과 “오렌지색 “이익수익률”이 꾸준히 함께 상승하고 있던 시점이었다. 회색선인 주가 흐름을 보면, 해당 시점 이후로 주가는 큰 폭으로 상승하고 있는 모습을 보고 있다. 개인적으로는 이런 모습이 위 KH바텍에도 그대로 적용되어 나의 원칙을 어느 정도 확증해주기를 기대하고 있다.

결국 1)번 유형에 해당하는 종목을 어떻게든 찾아내는 것이 관건인데 생각보다 쉬운 작업은 아닌 것 같다. 위에서 설명한 것처럼 상식적으로 “자본수익률” 및 “이익수익률”이 함께 꾸준히 상승하는 것은 쉽지 않은 일이기 때문이다. 최근에 이런 유형을 한 종목 더 찾아내기도 했는데, 사실 해당 종목의 마법공식 Score는 높은 편은 아니다. 아마도 “자본수익률”과 “이익수익률”의 절대치가 낮아서 높은 마법공식 Score를 못 받고 있는 것으로 판단된다. 하지만 나의 원칙을 한번 시험해 보기 위해서 최근 분할 매수하기 시작했는데, 해당 종목은 “한국석유공업”이다.

[한국석유]
한국석유

한국석유를 보면 역시 푸른색 “자본수익률”이 꽤 오랜 기간 동안 꾸준히 개선되어 왔음에도 불구하고 오렌지색 “이익수익률”마저도 꾸준히 오른쪽 위 방향을 향해 올라오고 있다. 이 주식의 경우 워낙 시가총액이 작고 거래 가능 주수도 작아서 소위 말하는 시장 소외주에 해당한다. 이런 이유로 이 주식이 무척이나 저평가 받고 있다는 생각도 든다. 여하튼 나의 원칙에 정확히 부합되는 주식일 뿐 아니라, 꼼꼼히 읽어본 사업보고서를 바탕으로 해당 기업의 사업 개황도 나쁘지 않다는 판단이 들었다. 성장 사업은 아니지만, 한국석유가 영위하는 아스팔트 사업은 한국석유가 부동의 마켓 선도자의 위치를 유지하고 있으며, 향후 건설/토목 업황 개선에 따른 충분한 수혜를 받을 수 있을 것이라는 판단이 들었다.

KH바텍 뿐만 아니라 한국석유도 나의 투자 원칙을 증명해줄 수 있는 종목이 되었으면 하는 개인적인 바램을 적어보며 글을 마친다.

2 Comments

  1. ohlee
  2. golle

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